četvrtak, 5. lipnja 2014.

Ususret ECB-ovom sastanku - koje su opcije na stolu

ECB će na lipanjskom sastanku (05.06.14.) vjerojatno pokrenuti novu monetarnu akciju kako bi osigurala (ili bar pokušala osigurati) da euro zona ne potone u zamku trajno niske inflacije. Trenutno je u većini zemalja Europe stopa inflacije niža od 2%. U euro zoni stopa inflacije je bila 0.5% u ožujku, 0.7% u travnju, a flash-estimate za svibanj signalizira ponovni pad na razinu od 0.5% godišnje. ECB-ove projekcije su da će stopa inflacije mjerena HICP-om, i u srednjem roku ipak ostati ispod razine od ispod ali blizu 2%. Već sam više puta indirektno naznačio kako je problem ECB-ova pristupa strategiji monetarne politike u post-2009 svijetu asimetričnost reakcijske funkcije na inflaciju, kao i reakcija na utjecaje pojedinih stavki indeksa koje dolaze sa strane ponude ili čimbenika na koje monetarna politika nema utjecaja. Često sam upozoravao na problem poistovječivanja monetarne politike s politikom banaka i kredita. Ovakva pristranost je utkana u operativni okvir ECB-a, a opravdavana važnošću banaka za financiranje poduzeća i kućanstava u Europi.


Ova kriza je ipak pokazala da monetarni problem nije nužno i kreditni problem, doduše, to je nešto što ipak nije dio konsenzusa. Oni koji su naglašavali kredite kao glavni izvor fluktuacija su ipak na neki način pobijedili afirmacijom potrebe za ciljem financijske stabilnosti, tj. kroz prihvaćanje makroprudencijalnih regulacija kao alata kojim će se smanjiti gomilanje rizika u financijskom sustavu i moderirati poslovni i/ili financijski ciklus. Iako je to priča za poseban post, uvijek volim naglasiti ovaj pogled na stvari, s obzirom da on značajno utječe na navedene probleme sa strategijom monetarne politike i operativnim okvirom ECB-a. Ideja je da je transmisijski kanal zakrčen problemima financiranja banaka, problemima solventnosti i prevelike zaduženosti. Stoga je vjerojatno da će ECB prvo razmišljati o akciji usmjerenoj na povećanje ponude kredita u euro-zoni, posebno SME-ima.

Nakon što je od početka stopa inflacije u euro zoni konstantno padala, ECB je lagano reagirao tek u studenom 2013 režući kamatnu stopu na glavne operacije refinanciranja (MRO - policy stopa monetarne politike) na 0,25%. Nakon toga, slično kao i period prije tijekom kojeg je ECB mirno sjedio dok je stopa inflacije padala i niže od 2%. Pala je i niže od “blizu od 2%”, da bi eventualno dosegla nivoe ispod 1% u posljednjih pola godine. Nakon što je Mario Draghi na sastanku Upravljačkog vijeća u svibnju naznačio da je Vijeće “spremno djelovati na sljedećem sastanku”, oči tržišta su uperena prema ECB-u. Nowotny, guverner ONB-a (austrijska narodna banka) je naznačio da će ECB djelovati jer niska inflacija predstavlja rizik koji će usporiti rast. 

Pogledajmo stanje
  • u većini zemalja Europe inflacija je značajno ispod 2%. Ako vas zanima kako bi ovo moglo imati efekta na ishod izbora za EP u kojima su ekstremne, nacionalističke, ali (ekonomski) većinom socijalističke stranke bile među uspješnijim, pogledajte paralelu s 30im godinama.

  • stopa inflacije mjerene HICP-om za euro zonu:


  • distribucija promjena u pojedinim stavkama indeksa ipak ne implicira deflacijski scenarij.





Problem s niskom inflacijom danas, je zapravo problem niskih nominalnih dohodaka. Dio problema je pitanje dugova. Duži odmak inflacije od očekivane distorzira relativne cijene i podiže realnu vrijednost dugova. Možda najbolji primjer je Švedska gdje je Lars Svensson izračunao da, umjesto da smanji zaduženost, kontraktivna monetarna politika zapravo povećava realnu zaduženost stanovništva kao i udio duga u GDP-u. Dok monetarna politika nema odgovornost prema zaduženosti, njen je jasan mandat da osigura stabilnost cijena

Specifičan problem ECB-a je divergencija periferije i jezgre po pitanju stopa inflacije, pa tako deflacija u periferiji povećava dohotke i agoniju, dok niske stope inflacije koče i rast u zemljama na sjeveru. U svakom slučaju, ECB je odgovorna za cijelu monetarnu uniju i ne bi se trebala zabrinjavati oko stopa inflacije u pojedinim zemljama.


Nekoliko je pitanja vezano za mogući oblik ECB-ovih instrumenata i njihovog volumena. Nažalost, prevladava i dalje prilično mehanički pogled na temu, iako je sami Draghi demonstrirao da je “pakiranje” mjera često bitnije od volumena. Jasno je da što više ECB ignorira svoj neuspjeh u održavanju stabilnosti cijena kroz simetrično ciljanje stope inflacije, veći volumen monetarnog stimulusa će biti potreban da pokrene povratak inflacije na stazu rasta od oko 2% godišnje. Moguće je da stimulus unatoč bilo kojem volumenu ne ostvari nikakve efekte, a to je vjerojatno ako se zanemari “pakiranje”. 

Pakiranje nije ništa drugo nego dobra komunikacije strategije monetarne politike ojačana kredibilitetom Banke. Operativni okvir nije sveta krava i ECB je bio spreman promjeniti pojedine odrednice dizajna kao što su pravila ponude likvidnosti (full allotment procedure), pravila kolaterala (sniženi kriteriji za kolateral u operacijama refinanciranja), promjene ročnosti operacija (SLTRO - operacije s produženim rokovima od 6, 12 mjeseci i na kraju 3 godine), kao i direktne kupnje imovina na tržištu (CBPP, SMP). Ako sudionici tržišta ne vjeruju da će promjene u monetarnoj bazi biti permanentne, i najveće promjene u kreaciji novca neće prouzročiti željeni učinak. To je dio koji mora biti dio strategije. Samo usmjeravanje instrumenata prema cilju će ovisiti o kredibilitetu, komunikaciji i očekivanjima. Ako ECB najavi da očekuje da će inflacija biti niska u sljedeće dvije godine, veoma vjerojatno je da će biti tako. Zato je jako bitno kako će mjere na narednom sastanku biti upakirane. 

Trenutno je prepoznato nekoliko poluga koje bi ECB mogao najaviti na sastanku. U osnovi mjere možemo podijeliti na mjere kamatne stope (negativni deposit facility rate, rezanje kamatne stope monetarne politike), likvidnosti bankovnog financiranja sa ciljem povećanja kreditiranja (dodatne dugoročne operacije refinanciranja, uvjetovane operacije refinanciranja, kupnje bankovnih kredita i ABS-ova ), direktne kupnje imovina (quantitative easing). Svaki od ovih instrumenata ima pojedine prednosti i mane, koje nisu nužno vezane samo za učinkovitost. Mislim da je ECB zbog političkih igara često bila opreznija i reaktivnija što je pogoršalo stanje. 

Niska inflacija i pad kamatnih spreadova bez ispaljenog (monetarnog) metka su pokazali inflacionista paničarima i hard-money ideolozima da nemaju pravo. Nitko ne garantira da borba s niskom inflacijom neće naići na slične barijere kao i pokušaju stabilizacije uslijed financijskog nereda nastalog nakon kolapsa nominalnog dohotka u periferiji i 2011 - 2012. Ovaj put, Bundesbank je ipak nešto manje tvrdo-linijaški nastrojen, a Nizozemska i Finska doživljavaju pad ekonomske aktivnosti. Fancuska je već odavno u klubu Mediteran.


Negativna stopa
Negativna stopa na depozite koje banke drže kod ECB-a je izgledna mjera no dolazi s jako puno negativnih posljedica, a s jako malom vjerojatnošću uspjeha. Posebno je bila zanimljiva u kontekstu velikih “višaka” likvidnosti koje su banke gomilale na DF računu kod ECB-a. Razlozi gomilanja su bili prije svega vezani za disfunkcionalno novčano tržište. Banke su od 2007. imale probleme pri financiranju na prekonoćnom tržištu. Otkriće toksičnih vrijednosnica u bilancama pojedinih banaka je povećalo rizik kontrapartije. Neko vrijeme su tržišta funkcionirala unatoč povišenoj asimetriji informacija koja je bila reflektirana u nešto višim kamatnim stopama. Rastom asimetrije informacija o kontrapartijama te povećanjem disperzije tog rizika došlo je do gomilanja likvidnosti. Banke više nisu bile spremne plasirati likvidnost na tržištu kada su imale viškove. Uslijed opće nesigurnosti koja je povećala potražnju za novcem i likvidnim imovinama, ECB je izmjenila dizajn operacija refinanciranja tako da akomodira punu potraživanu količinu likvidnosti bankovnog sustava. ECB-ov pod za kamatnu stopu, DF (deposit facility) je postao odredište ove likvidnosti. S obzirom da je, ovisno o širini kamatnog koridora, plaćao nekakvu kamatnu stopu, bankama je odgovarao takav aranžman u situaciji kad su bile nesigurne plasirati likvidnost ili u nemogućnosti doći do tržišne likvidnosti. Sredinom 2012. ECB je stopu DF-a doveo do nule. Do tada su ovi računi sadržavali i do 800 mlrd EUR nagomilane likvidnosti koja je plasirana kroz dvije trogodišnje operacije krajem 2011. i početkom 2012. “Višak” na DF-u se do danas smanjio na oko 30ak mlrd EUR kako su banke vraćale LTRO likvidnost prije isteka. Dio likvidnosti je prebačen na tekući račun ECB-a kad je DF dotakao nulu.

Negativna stopa na DF bi stoga imala mali efekt na banke i kreditiranje danas ali bi mogla imati negativan efekt na tržišta novca koja se polako oporavljaju nakon sloma 2008/ 2011. Smanjenje na DF-u je jedan od znakova tog oporavka, dok se povećavaju volumeni trgovanja na prekonoćnom neosiguranom, ali i drugim tržištima likvidnosti. Malo je vjerojatno da bi banke povećale svoje bilance kao odgovor na dodatne troškove. Postoji mogućnost rasta kamata uslijed pokušaja očuvanja kamatne marže, no vjerojatnije je da bi udar na profitabilnost i troškove financiranja jednostavno preusmjerio ulaganja u smjeru viših prinosa. To bi vjerojatno bile državne obveznice periferije ali i drugi rizičniji instrumenti, što možda ne bi bilo loše, no malo je indicija da bi utjecaj na inflaciju bio značajan jer bi portoflio efekt bio offset-an smanjenjem bilance i ukupnih uvjeta financiranja. Malo je vjerojatno da bi u potrazi za prinosom došlo do većeg kreditiranja SME-a, unatoč tome što ECB favorozira taj kanal. Jedan je problem visoko ponderiranje rizika takve imovine u bilanci, u situaciji kada regulatori traže značajna povećanja kapitala i smanjenje pokazatelja zaduženosti. Drugi je, naravno, nedostatak potražnje.

Mit da bi banke plasirale te iste rezerve nema smisla zbog nedostatka potražnje za kreditima, kao i zbog činjenice da banke ne plasiraju rezerve već ih koriste za refinanciranje povećanih bilanci. Bilance neće tako lako rasti u trenutnom okružju, a negativna stopa bi još i mogla pogoršati stanje.

S obzirom na dodatni pad stopa na tržištima novca, moglo bi doći do smanjenja likvidnosti tržišta novca u trenutku kada se ono nalazi na laganoj stazi oporavka. Troškovi vezani uz financiranje se time pridružuju uvijek tanjoj profitabilnosti, novim porezima i regulatornim akcijama, a to nikako nije okoliš u kojem će banke biti spremne širiti svoje bilance kako bi pokrenule ekspanziju kreditne aktivnosti. S obzirom na već viđeno premještanje sredstava sa DFa na tekući račun, jasno je da bi trebalo uvesti i negativnu stopu na tekući račun (tj na višak rezervi na tekućem računu, dok bi renumeracija zahtjeva za minimalnom rezervom ostala ista). 

Smanjenje stope na glavne operacije refinanciranja bi imalo nedovoljan efekt jer nema snagu u odnosu na očekivanja koja su formirana za monetarnu akciju ECB-a. Promjena bi bila vjerojatno oko 10 - 15 baznih poena, tj MRO stopa bi bila smanjena na 0,1 -0,15% što je malo u odnosu na potrebe i očekivanja. U ovoj fazi ECB mora ciljati na to da podigne kratkoročnu prirodnu stopu prema svojoj kratkoročnoj stopi, a to najbolje ide kroz kvalitetnu komunikaciju o cilju popraćenu snažnom “prijetnjom” neograničene moći ECB-ove tiskarnice novca. 


Dugoročne, uvjetovane operacije refinanciranja (LTRO)
Već su spomenute dva LTRO-a iz 2011/2012. godine. Njihovi efekti su prije svega poduprli bankovni sustav u situaciji kada su, ponovno, presušila neosigurana tržišta likvidnosti, a opće loš sentiment uslijed kolapsa održivosti duga nekih zemalja i pitanja održivosti Eura značajno smanjili vrijednost kolaterala za financiranje na osiguranim tržištima i kod ECB-a. Tada je ECB prije svega djelovao na spiralu koja se počela stvarati između rizika država i bankovnog sustava efektivno podupirući banke koje su gubile depozite i patile od stigme država u kojima se nalaze. ECB se manje brinuo za cjenovnu stabilnost iako je zakuhao cijeli nered kada je (opet) reagirao na inflaciju izazvanu od strane ponude, ovaj put nastalu zbog općeg rasta poreza, uslijed, kako Vuk Vuković odlično karakterizira “ill-advised austerity” mjera i trenutnog oporavka cijena na commodity tržištima. Tako reći klasični stop&go scenarij poznat iz 70ih.

Danas je situacija drugačija. ECB ne mora donositi panične odluke, ali mora snažo reagirati kako bi spriječila japanski scenarij u Europi. Još jedna runda LTRO-a tu neće puno pomoći. Banke vraćaju likvidnost tako da je upitno koliko bi uopće potraživale na operacijama tog tipa. 

Uz to, već je spomenuto da je potražnja za kreditima niska uslijed niske agregatne potražnje i inflacije koja inducira razduživanje, pa time, banke nemaju ni potrebe za dodatnom likvidnošću. Funding-for-lending sheme, tj uvjetovanje likvidnosti povećanjem kreditiranja također ne bi imalo nikakvog efekta u lice sa zadanom potražnjom. Unatoč napadu na banke posljednjih godina, prije svega od strane regulatora, kreditni standardi su ostali relativno stabilni od 2012, pa čak su i lagano opustili, no problem potražnje se ne rješava pokušajem induciranja banaka da zadovoljavaju nepostojeću potražnju. LTRO su mjere koje imaju određenu ročnost, pa ni ne garantiraju trajno povećanje monetarne bza, već obrnuto.


Kupnje ABS-ova i kredita
Jedna od mjera koja također kruži medijima je program kupovine asset backed securities (ABS). i to s ciljem poticanja financiranja SME-a. Ove vrijednosnice u nastaju sekuritizacijom kredita i omogućuju dijeljenje rizika među bankama, čime bi se smanjile stope na kredite, posebno u periferiji. 

ECB je tijekom 2011. značajno smanjivao minimalni rating koji je bio potreban kako bi banke ovakve vrijednosnice mogle priložiti kao kolateral u operacijama refinanciranja. Nedavno izdani discussion paper ECB-a i BoE-a je naglasio prilike i važnost tržišta ovakvih vrijednosnica za Europu. Aktivno tržište ABS-ova povećava mogućnosti financiranja i istodobno omogućuje veću disperziju rizika u bankovnom sektoru, ali i šire. Ovime kvalitetno ABS tržište može podržati transmisiju monetarnog impulsa u situaciji kada kanal kredita ne funkcionira. Osim toga poticanje ovog tržišta bi moglo smanjiti kapital koji je potrebno rezervirati pri kreditiranju nekih rizičnijih skupina i time im olakšati dolazak do kredita (misli se na SME). Sve ovo zvuči kao uloga Freddie Mac i Fannie MAe u SAD-u s ciljem stvaranja tržišta kredita za rizične skupine. 

Posao ECB-a nije briga o kreditiranju ovoga ili onoga, tj. o alokaciji kredita. Pravila su već zadana kroz razne regulatorne gluposti. Ako regulator kaže da je rizik SME zajma visok, rizik hipoteke nizak a rizik državne, korporativne i bankovne obveznice najniži, jasno je odakle pristranost banaka da sredstva usmjeravaju u manje rizične svrhe, posebno u situaciji kada se od njih zahtjeva povećanje kapitalne adekvatnosti. Nije ni čudo da ECB i BoE ovime efektivno dolaze u koliziju s Baselom i pokušavaju “lobirati” za drugačija pravila, ali kao što sam naznačio, ECB-u je cilj inflacija, a ne alokacija kredita. Trebam li opet spominjati nisku potražnju za kreditima?

Ako već pričamo o inflaciji, kupnje ABS-ova, s obzirom da su to imovine kojima se može trgovati, bi mogle imati pozitivan utjecaj na zadovoljavanje potražnje za novcem u širem spektru tržišta, no količina od oko 726 mlrd EUR outstanding (300 mlrd EUR dostupno) bi vjerojatno bila nedovoljan monetarni impuls nakon ovoliko vremena niskog rasta nominalne potražnje. Sami ABS-ovi temeljeni na SME zajmovima iznose tek 116 mlrd EUR. ABS kupnje bi mogle biti dio šireg paketa koji bi uključivao i druge imovine privantog sektora, iako, potrebna količina će uvelike ovisiti o “pakiranju”.


Direktne kupnje imovina (quantitative easing)
Čitatelji znaju da sam zagovornik ovog instrumenta koji bi bio vezan za nivo cijena ili nominalnog dohotka. Trenutno je ovo najjači instrument koji ECB ima na raspolaganju, posebno ako se zapakira kao efektivan dio strategije koji nije ograničen samim svojim dizajnom - već ovisi o dostizanju zadanog cilja.

Idealan dizajn instrumenta, po mom viđenju stvari, bi bila kupnja GDP/ECB kapitalom ponderirane količinu državnih obveznica zemalja euro zone. Kupovine bi bile “open ended”, što znači da ne bi bile vezane za vremenski period ili količinu, već za ostvarivanje cilja - po mogućnosti NIVOA cijena. Bruegel pretpostavlja da bi, prema GDPu, optimalna mjesečna količina iznosila oko 35 mlrd EUR. Mislim da bi program dobio dodatnu snagu kada bi se mjesečne kupnje povećavale za 10-20% svaki kvartal dok se ne dosegne željeni nivo cijena.

S obzirom na ECB-ov dosadašnji pristup postoji nekoliko verzija ovog instrumenta koje bi imale bitno manju snagu, ali i oslabljen bi bio jači od prethodnih mjera. ECB će vjerojatno izbjegavati državne obveznice zbog političke kontroverznosti i koncentrirati se na privatne imovine. Ponuda privatnih vrijednosnica je trenutno sličnog volumena kao i tržište državnog duga (7 bilijuna EUR) no znatno diverzificiranije. Prvi odabir ECB-a u takvim okolnostima bi bile korporativne obveznice i obveznice bankovnog sektora uz obveznice europskih fondova spasa (EFSF, ESM) i već spomenute ABS-ove. Iako postoji razlika u oslanjanju na tržišno financiranje među zemljama, ovo je politički najprihvatljivija mjera - osim ako se fokus sa monetarnog financiranja država ne bi opet prebacio na nepostojeću inflaciju. Problem je naravno alokacijske prirode. ECB će uz manje dobar odabir vrijednosnica provesti manje kupnje od predloženih (ako uopće pokrene ovaj instrument).

TFEU ne zabranjuje kupnju na sekundarnim tržištima, ali obvezuje ECB da održava stabilnost cijena - u cijelom euro području! Odluka BvG-a vezano za OMT operacije je naglašavala da kupnje ne smiju distorzirati cijenovne signale (što OMT ipak čini) - stoga je dizajn sa državnim obveznicama logično rješenje i iz te perspektive, kako sam već napomenuo u postu koji se bavio analizom BvG objave. Analitičari JP Morgana i Credit Suissea su imali slično viđenje stvari.

Pitanje financiranja država koje se konstantno vraća je zaista nepotrebno iz nekoliko razloga. Prvi razlog je činjenica da je ECB svojim propustima odgovoran za veći dio trenutnog nereda. Toliko je brige da će intervencija poremetiti cijenovni mehanizam i disciplinu država u provođenju reformi, dok se malo govori o poremećaju koji je nastao zbog monetarnog disekvilibrija. Draghi je veći dio rizika oko raspada eura ispuhao iz prinosa na obveznice nakon “whatever it takes” govora. Sada je vrijeme da prinose ponovo napuše inflacijskim očekivanjima i dinamičnijim rastom (boljim gospodarskim outlookom). Iako su kamatne stope loš indikator stava monetarne politike, kvalitetna intervencija bi podigla prinose na njemački dug i vjerojatno ne bi puno promijenila prinose na obveznice periferije, što ne odgovara priči o monetarnom financiranju. Očekivanja višeg nominalnog dohotka u budućnosti bi pokrenula većinu tržišta i prije ispaljenog metka - zato kažemo da monetarna politika djeluje odmah! Povećala bi se održivost javnih i privatnih dugova stavljajuči ih na stazu koja je bliže fundamentima gospodarstva.

Drugi efekti bi naravno bili slabljenje eura i rast burzovnih indeksa. Slaba reakcija tržišta će ukazati koliko je ECB dobro dizajnirao mjere protiv niske inflacije. Dodatno bih napomenuo da bi od kvalitetnog ECB-ova programa profitirala i RH koja je tečajem, kao pupčanom vrpcom vezana za ECB. Za razliku od onih koji misle da će doći do rasta izvoza EMU uslijed slabog eura, mislim da bi glavni impuls došao od domaće potražnje. No ovo su nekakve predikcije kada bi ECB zapravo QE dizajnirao tako da stvori maksimalni učinak s ciljem što kraćeg vremena do povratka na zadovoljavajući nivo cijena.


ECB sastanak u 13:45

S čime će na kraju ECB izaći danas popodne je još za špekulirati, a saznati ćemo za koji sat. Iako je Bundesbank sve otvoreniji sprječavanju lowflation scenarija, vjerojatno će se i dalje protiviti akciji koja bi uključivala velike kupovine javnog duga. Na stolu je i prestanak sterilizacije SMP programa, što je oko 175 mlrd EUR blokiranih u fixed-deposits računima u bilanci ECB-a. 

Nadajmo se da ako ECB odluči pokrenuti signalizaciju, nećemo vidjeti management očekivanja koji kaže da će Banka promašiti svoj cilj, kao što je forward-guidance (toliko ćemo dugo biti beskorisni da će kamatne stope još dugo vremena biti niske) ili projekcije inflacije (očekujemo nisku inflaciju još dvije godine, nema smisla da išta poduzmemo). 

Pretpostavljam da će ipak glavni fokus biti i dalje na kreditnoj ponudi što bi mogao biti ogromni fail i dokaz da Banka zaista ne razumije problem/ i dalje igra na sigurno. Uz to, nažalost, efikasnost mjera je inverzna političkoj prihvatljivosti. Što je mjera više efikasna (počnite od prve prema zadnjoj u tekstu) to je manje politički prihvatljiva. 

ECB u 13:45 objavljuje odluku o monetarnoj politici. Od 2010. Europa nije bila tako blizu, a ipak tako daleko konačnom rješenju ovog nereda koji je imao ogromne troškove za današnje stanovništvo, ali i buduće generacije.


nedjelja, 23. ožujka 2014.

Novac i depoziti i pamfleti


Čini se da je pamflet koji je izašao kao dio kvartalnog izvještaja BoE ponovno pokrenuo raspravu oko monetarne teorije kakva nije viđena otkad je Zeitgeist movie Međuzemljem poslao anti-fractional-rotschild-etc econotrollove koji su mislili da je 45 minuta filma dovoljno da trumpa 200ak godina ljudskog bavljenja monetarnim fenomenima.
Stvari koje mislim da su netočne/netočno opisane u pamfletu:
  1. interpretacija multiplikatora,
  2. nazivanje depozita novcem
  3. stvaranje utiska da je depozitni novac odrednica makro ravnoteže
  4. razlikovanje kamatne stope i QE-a u smislu stvaranja novca

Ako mene pitate je li novac endogen ili ne, dobiti ćete odgovor da je istina negdje između. 

Nemam problema sa interpretacijom da se depoziti stvaraju kreditiranjem. Bliže mi je priča da je to simultan proces, ne gledam to kao kokoš-jaje problem. Novčani multiplikator je po  meni beskorisan koncept.* 

U tekstu se multiplikator interpretira “pod moranje” tj pamflet kaže da “standardna” teorija tvrdi da se svaka jedinica baze mora multiplicirati toliko puta koliko ukazuje multiplikator. To nije istina, multiplikator u principu pokazuje koliko se najviše depozita može stvoriti na osnovu te baze, a ne koliko će se i zaista stvoriti. Prije krize, potencijal i depoziti su se zapravo i podudarali.

Što se tiče “novca” ili “depozitnog novca”, htio bih naglasiti da je po meni novac (bez navodnika) monetarna baza. Sve ostalo je bliži ili dalji substitut. Medium of account svojstvo novca kaže da je novac jedinica mjere. Po meni je to najvažnije svojstvo novca i čitajući BoE publikaciju, stalno sam se čudio zašto se depoziti spominju kao MoA. MoA je ipak svojstvo koje jedino ima monetarna baza. Na primjer, ECB je jedina institucija koja kreira euro. Depoziti su denominirani u eurima. Ako je monetarna baza, koju središnja banka direktno kontrolira mjera vrijednosti za sve druge imovine, jasno je zašto je objašnjenje nivoa cijena usko vezano sa središnjom bankom. Potražnja za monetarnom bazom nije potražnja za depozitnim novcem.

Prema tome, pitanje je koju signifikantnost na makro nivou imaju depoziti uopce ako se stvaraju po zahtjevu klijenta. Ako mogu pomicati nivo cijena ili NGDP onda imaju makro posljedice in my book, no s obzirom da nastaju na zahtjev, očito je da će postojati određena potražnja za depozitima/kreditima za svaku razinu nivoa cijena/nominalnog dohotka (isključujem pitanje rizika). Ukratko, kao što sam i već prije spominjao, krediti su nebitni. U odnosu na neku stazu rasta nominalnog dohotka koju priželjkujemo možemo biti nezadovoljni rastom kredita smatrajući da bi rast nominalnog dohotka bio bliži priželjkivanome kada bi banke više kreditirale. Možemo se nadati (kao ECB) da će smirenje tržišta novca ili smanjenje kreditnih spreadova povećati kreditiranje, ali očito nije problem ponude kredita, već potražnje za kreditima. Ovo nam samo potvrđuje da problemi intermedijacije nisu dovoljni za objasniti krizu.

Zamislimo da imamo ekonomiju u ravnoteži rasta i inflacije u liniji sa ciljem CB-a, tj monetarna politika je “just right”. Na koji način endogeno stvaranje depozita može pomaknuti ekonomiju iz tog stanja? Ako se depoziti stvaraju na zahtjev - nikako, biti će ih stvoreno točno onoliko koliko se potražuje s obzirom na situaciju. Opcija je da monetarna politika ne bude “just right”. Što ako središnja banka jednostavno snizi svoju ciljanu kamatnu stopu unatoč “just right” ravnoteži? 

Središnja banka stvara višak ponude monetarne baze u odnosu na potražnju. Ekonomski agenti drže više novca nego to žele, te ga troše. Veća ponuda rezevi smanjuje kamatnu stopu na međubankovnom tržištu čime banke mogu ponuditi kredite po manjoj cijeni što povećava potraživanu količinu i time se stvara više depozitnog novca. Povećan nominalni dohodak u lice visoke iskorištenosti kapaciteta gospodarstva stvara inflatorne pritiske. Raste inflacija. 

Ako središnja banka nakon ovog povećanja ne učini ništa, inflacija real balances vraća na razinu željenih i ravnoteža se uspostavlja na trajno višoj razini nominalnog dohotka/ razini cijena. Ako središnja banka cilja nivo cijena, ona pokušava signalizirati put kamatne stope koji će dovesti do ostvarenja ciljanog nivoa cijena.

ECB će u tom slučaju podignuti trošak rezervi na svojim tjednim operacijama refinanciranja, tj podignuti će MRO rate - ono što poznajemo kao “kamatnu stopu”. Naime, ECB zaista pokušava pokriti potražnju za monetarnom bazom, no u slučaju “deprecijacije” monetarne baze koja nastaje inflacijom, ECB će bankama podignuti troškove rezervi, a time i podignuti troškove refinanciranja na prekonoćnom tržištu što smanjuje isplativost emisije novih kredita/depozita po staroj cijeni. U lice one priče iz pamfleta da je kamatna stopa jedan instrument a QE drugi, primijetite da ECB razinu kamatne stope mora “braniti” kreiranjem ili povlačenjem količine rezervi (sredstava za refinanciranje).

Fed će prodavati T-billse čime će smanjiti količinu rezervi koje su dostupne i podignuti stopu refinanciranja. Očito i za pomicanje kratkoročne kamatne stope, središnja banka mora vršiti kupnje i prodaje imovina kako bi utjecala na cijenu likvidnosti na prekonoćnom tržištu. Ovo je ista stvar kao QE samo se zove open market operations, ili main refinancing operations (MRO - kod ECB-a). Bez (prijetnje) kupnje/prodaje imovina, prekonoćna stopa neće “slušati”. Kamatna stopa nije ništa drugo nego ekvivalent QE/reverseQE-a koji cilja kamatnu stopu.

Činjenica da središnja banka cilja inflaciju je učinila monetarnu bazu endogenom na neki način. Na zadanoj razini inflacije, središnja banka će zadovoljiti svu potražnju za bazom. No znači li to da je ponuda monetarne baze, pa i depozita determinirana isključivo potražnjom? 

Kako smo vidjeli, to ima smisla tako promatrati samo u slučaju da je središnja baza uspješno trajno fiksirala vrijednost jedinice monetarne baze (1/P). No jasno je da gospodarstvo više sliči pokušaju postizanja ravnoteže nego trajnom ravnotežnom stanju. Za razliku od priče gore, očekivana inflacije nisu smrznuta već su volatilna, mijenjaju se s obzirom na razne vrste šokova koje udaraju gospodarstvo, a središnja banka u svemu tome pokušava output držati na stazi potencijalnog rasta  (ako to želi i zna, naravno). Jasno je da kad jedan takav šok komplementira i loša ocjena središnje banke, situacija može završiti gadno.

Tako da, ako monetarna politika radi svoj posao, kreiranje depozita je upravo determinirano tim poslom. Kada monetarna politika skrene s pravog puta, kao 70ih ili 2008. onda će kreacija depozita ići tamo gdje je središnja banka odvede (cp, nelinearno). Sad je možda jasnije zašto kažem da je kreacija monetarne baze i endogena i egzogena. Endogena je u smislu da će biti kreirano toliko rezervi i novčanica koliko javnost želi držati. No ako javnost poželi držati više nego što središnja banka ponudi, potražnja za depozitima će pasti unatoč rastu potražnje za valutom/rezervama. Ako središnja banka odluči stvoriti više monetarne baze nego što javnost želi držati, doći će do pada potražnje za bazom, a rasta potražnje za depozitima (cp - ovisi naravno (i) o kamatnim stopama jer one determiniraju nivo substitucije). Možda je najbolji primjer rast M1 komponente u eurozoni iako krediti stagniraju ili padaju. U slučaju kredibilne središnje banke ove promjene su puno manje jer očekivanja uključuju i reakciju same središnje banke.

Bitno je razumjeti da kamatni kanal nije jedini način monetarne transmisije - tj način na koji središnja banka djeluje na realne i nominalne veličine. U dugom roku razina cijena će biti određena  monetarnom bazom. Najbolji primjer je vrijeme kad je zlato bilo monetarna baza, unatoč tome što su banke same kreirale i depozite i valutu.

To što je ciljanje inflacije stvorilo prividnu situaciju da novac nema veze s inflacijom se lako da testirati na način da se vidi kako situacija izgleda kod središnjih banaka koje ne ciljaju inflaciju, tj nemaju kredibilitet. Ako je novac endogen zašto je inflacija u Eurozoni 0.7% a u Argentini 60%? 

Inače, Draghi "ne može" podignuti inflaciju jer ne želi. I sam ju je prognozirao na ovim razinama i najavio dosezanje cilja 2015./16. Ne trebamo očekivati dodatne akcije ECB-a osim ako se nešto znatno ne pogorša u outlooku. 



*iako za zemlje poput RH (mala otvorena ekonomija, currency substitution) ima više smisla

subota, 8. ožujka 2014.

Vruća Abenomika

Bloomberg izvještava o japanskom tržištu rada:

“Positions remain open for several months, leaving some restaurants heavily understaffed,” said Yamamoto, personnel head at the sushi-chain operator in Osaka. “The labor shortage has worsened to the point we have no choice but to increase pay.” 
While nationwide pay fell in the year through January, and will probably rise less than 1 percent this year, according to economists surveyed by Bloomberg News, smaller and mid-sized employers such as hand-cleaner maker Saraya Co. are considering salary gains of 2 percent or more. The nation is within a few years of an overheated job market that makes inflation, not deflation, Japan’s challenge, economist Masaaki Kanno says. 
“By 2017, the focus of the argument will shift to how to contain inflation -- once the fire is set, it spreads really quickly,” said Kanno, chief Japan economist in Tokyo at JPMorgan Chase & Co., who previously worked at the country’s central bank. “In two or three years, the wage increases will be more remarkable due to the labor market heating up.” 
Kanno predicts the number of open positions for every job seeker will climb to 1.5 by 2017, from 1.04 in January, a figure unseen since 1974 -- when then-Prime Minister Kakuei Tanaka was implementing an unprecedented public-spending boom. 
Prime Minister Shinzo Abe’s efforts to wring deflation out of the world’s third-largest economyhave relied on monetary expansion that’s sent the yen down 15 percent against the dollar since the start of 2013. With nuclear reactors shuttered after the 2011 Fukushima meltdowns, energy costs have driven gains in consumer prices, which rose 1.4 percent in the year to January.

Pročitajte ostatak ovdje
Što se događa? Dok Kuroda ispaljuje hitce kroz monetarnu politiku, čini se da i fiskalni stimulus vezan za ponovnu izgradnju regije koja je pogođena tsunamijem 2011 pomaže.  Ekspanzivna monetarna i fiskalna politika napokon podižu potražnju.

S druge strane ipak postoje svojevrsni negativni supply šokovi, tj trendovi. Gašenje nuklearki, kao i smanjena radna snaga  su negativni efekti koji djeluju točno kako bi i trebali - smanjuju aktivnost i povećavaju inflaciju. Zasad je rast potražnje ipak jača "sila" s obzirom da su oba negativiteta koja proizlaze iz ponude dugotrajni procesi koji će imati dugoročne negativne posljedice. 

No tržište rada se pregrijava i izvjesno je da ćemo uskoro vidjeti pravu monetarnu inflaciju koja je održiva. No nije za očekivati da će Kuroda pogoditi 2% inflacije do 2015. Negativni utjecaj će imati podizanje ekvivalenta PDV-a u Japanu i to će biti veliki test za BoJ. Mnogi analitičari očekuju da će BoJ podignuti ciljeve za monetarnu bazu kako bi offsetao negativne efekte na potražnju. Ako položi taj test, Kuroda se zaista može smatrati jednim od najboljih centralnih bankara na Zemlji jer točno zna što mu je posao i što kontrolira - novi "maestro".

subota, 1. ožujka 2014.

Tjedni linkovi 01.03.14

Pozdrav svima! Zapostavio sam blog posljednjih nekoliko tjedana, i čini se da će ostati tako još neko vrijeme. Meanwhile, evo što mi je zatrpalo reading list kroz posljednja 2 tjedna:

Fed-ovi transkripti sastanaka iz 2008 & monetary/finance stuff

Timeline krize:

Transkripti:
5. What Would Mishkin Have Done by Ravi Varghese
9. Fed Flying Blind - FT Alphaville kompilacija postova na temu

Komentari:
11. How the Fed let the world blow up in 2008.  - Atlantic (kompilacija Sumnerovih starijih postova)


Stuff:
13. The Fed, reverse repos and tri-party/bilateral repo market wedges - kako Fed u principu zaokružuje svoj operativni okvir po uzoru na ECB-ove FRFA operacije refinanciranja. Fed bi ovako lakše kontrolirao FF rate

14. Ok, to je prekonoćna stopa, no što s dugoročnijim stopama, npr na 10 g obveznice? Scott Sumner: The Snake and the Peg 

15. Hoće li u budućnosti privatni kreditori po defaultu biti uključeni u programe prilagodbe? A Disruptive Proposal by IMF

16. Nick Rowe zanimljiv kao i uvijek. Zamislite da.... "Collateral and the money supply"


17. ECB bi mogla krenuti s QE-em neke vrste uskoro - evo što kažu analitičari vodećih banaka, kada očekuju akciju. 

18. Ako i postoje rizici za tržišta obveznica, ne vjerujem da bi problem bio divergencija stopa. Stope su tada nebitne, ako ECB koristi kupnje kao alat monetarne politike, stope je ne moraju zanimati. Autor pretpostavlja da bi njemački yield padao, ja sam pretpostavio da bi rastao ako bi QE bio dobro konstruiran u smislu strategije, tako da pomakne inflacijska očekivanja. Ideja kupnje dionica, kao način zaobilaska restrikcije monetarnog financiranja država je neloša ideja, no sumnjam u wealth effect kao glavni faktor cijele priče, pozitivna mi je činjenica što autor razmišlja o operativnom okviru koji ima za cilj proširiti monetarnu politiku na sve sudionike tržišta. No to mogu i obveznice koje se nalaze u portfeljima brojnih financijskih institucija koje nisu banke.

19. Stvari se pomiču lagano u Japanu, ipak analitičari očekuju povećanje cilja za monetarnu bazu negdje početkom drugog kvartala.

20. Pitanje je zna li to javnost? Financijska tržišta su već odavno repriceala činjenicu BoJ stimulusa, kada će i građani?

21. Sumner u bitch modusu, na Noah Smithov članak o Japanskom CPI-u. Ok, komentar o veličini stimulusa je možda malo N/A jer oni koji smatraju da je BoJ učinio pravu stvar, to zapravo ne misle - svi mi mislimo da je BoJ učinio akciju u pravom smjeru, ne nužno i dovoljnu. Iako je Smithov komentar malo podbadanje, i ne treba ga shvatiti toliko ozbiljno, s obzirom da Smith većinom nema problema sa promatranjem situacije iz svakog aspekta, ovo je prilika da napomenem da cilj akcije definira volumen stimulusa, a ne obrnuto. Jasno je da BoJ mora povećati stimulus, ako ne misli da će pogoditi cilj. Također, ako cilj postavite kao rastuće cijene, jasno je da će odjednom deflacija postati prihvatljivija opcija. Zato cilj monetarne politike trebamo postaviti kao rast dohodaka, pa je i jasno zašto pad dohodaka nije dobrodošao.

22. Riksbank se i dalje bavi budalaštinama, Svensson izluđuje, a Britmouse (Depression Is a policy choice: Riksbank Edition) prezentira reasoning Riksbanka.


Venezuela
U RH medijima se ne priča previše o neredima u Venezueli. Nije lako biti intervencionistički cheerleader dok bastion idiotizma tipa Argentina i Venezuela propadaju...


29. Lars kaže da Venezuela nema saveznike kao Ukrajina.
“Both countries run a serious risk of defaulting,” said Lars Christensen, chief emerging-market analyst at Danske Bank A/S in Copenhagen. “The question is whether you have someone to bail you out. Venezuela just doesn’t have any friends.”

30. Možda zaboravlja da Venezuela ima kolateral. DB Research pokazuje top listu prema impliciranoj vjerojatnosti bankrota (PD) koja proizlazi iz CDS-ova.


Ukrajina
31. Ukraine - battle for the future of Europe - PDF prezentacija, by Yuriy Gorodnichenko s UC Berkeley
32. 5 Reasons to Calm Down about Crimea - WaPo/Monkey Cage
34. Slike prosvjeda 1 - BBC
35. Slike prosvjeda 2 - BI


Kina


44. 'Pony' botnet steals bitcoins, digital currencies - Trustwave
45. Apparent Theft at Mt.Gox Shakes Bitcoin World - NYT
46. When bitcoin’s biggest exchange failed, it asked for a bailout from its competitors
Možda bi bilo zanimljivo da su ove kompanije stvorile određenu verziju clearing kuća, ali kao i sa bankom, (dovoljno) velika pljačka je problem solventnosti, a ne likvidnosti. Ne bi ni klirinške asocijacije pomogle.



Ostalo
47. Unions: Live and let die ; If not unions, what  by Evan Soltas
48. Who's afraid of Says Law by David Glasner
49. Europe Loses Ground in Global High-tech Race - Europa nema institucije koje omogućuju stvaranje inovacija i pomicanje svjetske tehnološke granice za industrije koje su joj se približile.
50. Globalizacija je zapravo regionalni fenomen - QZ, autori bi trebali pogledati par tekstova na McKinseyvoj stranici za dio objašnjenja
51. What is Citizenship - Cato
52. Nedavno je Vuk objavio zanimljiv post o korporativnim profitima u SAD-u. Dok je jedan period on objasnio kroz niske kamatne stope, u komentarima ćete vidjeti da sam napomenuo da troškovi financiranja nisu pratili FF rate + smatrao sam da je utjecaj ulaska Kine u WTO imao ogroman utjecaj. Marcus Nunes radi super stvar u postu gdje pokazuje realne profite, ali i odnos indeksa realnih plaća i rasta produktivnosti. Pogledajte link kako bi vidjeli kako Marcus mijenja deflator i zašto, te kakvi je rezultat. U nastavku se nadovezuje na priču o profitima.
53. Prospect Theory je najcitiraniji članak u ekonomiji + druge povezane zanimljivosti. - Datacolada

ponedjeljak, 17. veljače 2014.

Tjedni linkovi 17.02.14

Teme: što kad nas zamjene roboti, zašto se prosvjeduje u Venezueli i Argentini, je li 2014. "godina istine" u RH, koja je optimalna meta za Fed, mitologija Chicago-sotonističke makro-urote, Kineski "model", Vuk o EMsima, Summers o Downtown Abby nejednakosti, Reinhardt/Rogoff revisited - nothing to see here...

1. BoJ bi mogao pretvoriti target za monetarnu bazu u open ended program vezan za ciljeve. To su dobre vijesti, posebno u svjetlu razočaravajućeg rasta GDP-a u Q4 2013. Iako je veliki razlog uvoz energije zbog zatvaranja nuklearki, koji je dodatno negativno djelovao na saldo razmjene, očekivao sam veću snagu BoJ-a u offsetanju i tog negativnog "šoka". S druge strane capex raste brže od očekivanog a i domaća potražnja, kako je McCallum predvidio svojim modelom iz 2001. ako se sjećam dobro, također daju impulse rastu. 

2. Goldmanov Hatzius smatra da bi optimalna meta za Fed bio indeks nominalnih plaća. Sumner to advocira od 90-ih godina, no smatra da je NGDP politički realnija alternativa sa sličnim posljedicama.

3. Jedan komentar na stanje u RH. Krajem 2012. Šonje i DS su napisali tekst na za Banku gdje su 2013. nazvali godinom istine. Nisam to vidio prije, ali da jesam, mislio bih da su preoptimistični, kako je i na kraju ispalo. No u svjetlu novog proračuna za 2014. čiji se rebalans već lagano sprema kako nam je najavljeno (post) - htio sam samo podsjetiti čitatelje koliko već traje ovo pretakanje iz šupljeg u prazno koje vladajući nazivaju "reformama" i "bolnim rezovima". 2012 nisu učinili ništa, 2013. DS i Šonje su predvidjeli godinu odluke. Ovi nisu odlučili ništa nego su godinu proveli u istom fiskalno neodrživom ritmu. Ja sam s druge strane predviđao da će 2013 biti godina kada će dosegnuti kapacitete, i zapravo ulazak u EDP mi je signalizirao da se možda ipak nalazimo pred zidom i da je vrijeme da se nešto učini. No Linić & Co su nastavili istom strategijom tako da sam bio previše pesimističan. 2014. će vidjeti ista bauljanja kao i prethodne tri. Mislim da nije rano ovaj mandat proglasiti bačenim. Još 4 godine za ništa a tek smo na #polaputa. 

4. Bauljanje oko Zakona u radu se provlači mjesecima, mediji se pune izjavama predsjednika sindikata javnog sektora o nekakvim štrajkovima, bez da se itko zapitao što to njima točno smeta. Ako pogledate Mrsićevu prezentaciju, biti će vam jasno da jedini koji mogu prosvjedovati su nezaposleni i  poduzetnici jer dugo najavljivane promjene ZOR-a nisu ništa više od implementiranja strategije pretakanja iz prethodne točke - i ovdje doslovno, mjesečni fond sati rada ostaje isti ali eto sada se mogu malo fleksibilnije razdijeliti po tjednima ovisno o potrebi. Ministar je jako ponosan, sindikati ljuti.  Svi poduzetnici koji imaju tjedne peakove potražnje mogu biti zadovoljni, osim ako se povećana potražnja ne produži na 2 tjedna ili mjesec ili više mjeseci... Ako želite znati zašto je u RH jedino industrija hrane jedina opstala, ovo je jedan od razloga. 

5. Gdje je nestao Tobin pokušava objasniti Williamson, uvod je ludnica...
In 1937, was born the spawn of Satan, and he was named Robert E. Lucas Jr. On his scalp was etched the dreaded "666." In the 1960s, Robert attended the Academy of the Satanists, known to the public as the University of Chicago, where he was schooled in the ways of Lucifer (Milton Friedman). In the 1970s, Robert, the antichrist, decreed that there should be no more worship in the Church of the Keynesian Cross. A secret society was formed, and in the 1990s they didst make a pact with Michael Woodford. In return for his life, Woodford was sworn to use the Tools of Satan - the functional equation, the contraction mapping theorem, the dreaded Euler equation. Further, Woodford, his henchmen and henchwomen, were to appoint Satan's ministers to the key positions of power in the economics profession - journal editorships - where they were to enforce the use of the Tools of Satan. Publication of even one paper making use of the tools of the Church of the Keynesian Cross would mean banishment to the underworld forever.
6. David Glasner piše o tome što znači biti Keynesijanac u modernoj makroekonomiji, a James Caton misli da smo ipak svi monetaristi.

7. Zašto su plaće ljepljive - opet David Glasner.

8. The Economist o Argentini 
Argentina is once again at the centre of an emerging-market crisis. This one can be blamed on the incompetence of the president, Cristina Fernández, but she is merely the latest in a succession of economically illiterate populists, stretching back to Juan and Eva (Evita) Perón, and before. Forget about competing with the Germans. The Chileans and Uruguayans, the locals Argentines used to look down on, are now richer. Children from both those countries—and Brazil and Mexico too—do better in international education tests.
Što je pošlo po zlu - u drugom tekstu.

9. Domaći kapitalistički mediji su odlučili preskočiti priču i o prosvjedima u Argentini ali i o prosvjedima u Venezueli. Prosvjedi nisu kul ako se ne može okriviti neoliberalni kapitalizam...hm.
UPDATE:QZ donosi  slike

10. Vuk Vuković pokriva krizu u emerging markets.

11. Iza Kaminska prenosi zanimljiv research note o Kini - kao post-kapital zemlji. Super zvuči, no činjenica da nisu opterećeni povratom na kapital ne znači da on nije bitan. Opadajući granični prinosi nam automatski nalažu da razmišljamo o tehnologiji i inovacijama. Takav setup nas dovodi do neke vrste schumpeterijanskog modela koji traži promjenu institucija kada se dosegne tehnološka granica. Ideja da če država moći zauvijek igrati ulogu alokatora je po meni naivna, a priča da zanemareni povrat na kapital neće strike back eventualno - nezamisliva. Spojite taj narativ sa Caballerovom teorijom globalne strukturne nestašice sigurnih imovina i imate jasan odgovor odakle veliki dio povrata na kapital u Kini i zašto imaju ogromni shadow banking sustav. U SAD-u su na tom izvanbilančnom partiju igrali financijaši, ovdje je on nastao da služi mase koje nemaju gdje uložiti štednju. (OK, imaju nekretnine). 

12. Larry Summers piše za FT, jednostavno usmjerava veći dio rasprave o nejednakosti u pravom smjeru.

13. Novi paper na MMF-u kaže da nema magičnih granica kada dug počinje imati ovakve ili onakve efekte na rast.

14. Martin Wolf, odličan autor na FTAlphavilleu, o efektima nadolazeće revolucije u robotici i AI-u.

15. Nuklearna fuzija i besplatna energija su upravo postale bliže realnosti.

16. iPhone bi 1991. koštao 3,5 milijuna USD.  Ovo nazivam trickle down.

nedjelja, 9. veljače 2014.

Tjedni linkovi 09.02.14

Teme: budućnost proizvodnje, dr. Mengele, kako se zabavljaju penzići a kako bankari, rast udjela države u globalnom GDP-u, zašto otpustiti Linića, marksizam i nasilje, Sotona, Norveška nakon nafte, zašto monetarna politike treba zanemariti financijsku stabilnost, goodbye Ben, nafta, speedtrading, Monsantov novi smjer, RH kao europska party destinacija...

1. Ychuan Wang je napisao odličan članak na QZ-u. Zašto monetarna politika treba zanemariti financijsku stabilnost. 

2. Otišao je Ben Bernanke...iz Feda - eve neki zanimljivi momenti iz osmogodišnjeg mandata. 

3. F.Coppola je zabrinuta na jednostranost Fedova smanjivanja kupnji obveznica.  Ne dijelim njen stav, ali svejedno zanimljiva perspektiva.

4. Zašto Bitocin može biti dobar... 

5. Mark Sadowski...najproduktivniji komenter ikad, o problemima monetarnog sustava temeljenog na zlatu.

6. Španjolska se mrvicu oporavila, pa reverzira reforme...

7. O trendovima u budućnosti....Iz McKinsey-eve serije o budućnosti proizvodnje:
Something of equal moment is occurring today. As we settle into a “new normal” catalyzed by the global financial crisis, the ensuing recession, and an uneven global recovery, traditional arbitrage models seem increasingly outmoded.For some products, low labor costs still furnish a decisive competitive edge, of course. But as wages and purchasing power rise in emerging markets, their relative importance as centers of demand, not just supply, is growing. 
But these are far from the only implications of rising wages. Just as Henry Ford’s $5 day helped create a new consuming class, so higher wages in China are increasing local demand, thus reinforcing the local-investment choices of OEMs and suppliers. At the same time, there is little evidence of a zero-sum game between China and advanced economies, such as the United States. Rather, the narrowing labor-cost gap reinforces the importance of local demand factors in driving manufacturing employment. Indeed, factor costs often have the greatest impact on location decisions within a region—for example, Airbus moving to Alabama instead of Texas or North Carolina. These costs interact with policy factors, such as infrastructure spending and tax incentives, to shape a region’s overall economic attractiveness. 
A related challenge is the need for new management muscle. As it gets harder to hide behind labor-cost arbitrage, regional manufacturing executives and midlevel managers will need to become both better at running a tight operational ship. They should be able to grasp the productivity potential of a range of new technologies and have enough ground-level knowledge of local markets to influence product strategies and investment trade-offs. The ability to build external relationships—with suppliers, education partners, and local-government officials who can influence the development of vibrant, sophisticated supply ecosystems—will also be a source of competitive advantage.

8. S sadašnjosti iz UBS-ovog white papera : Macro problems, Micro solutions:
Since the start of 2008, government consumption at the global level has risen by 20% in real terms, whereas private consumption and fixed investment have risen just 8% and 5%, respectively. In other words, despite talk of austerity, government spending continues to run ahead of private-sector spending. That has two important implications – one structural, and one cyclical.

Structurally, government debt, government spending, and the share of government within the economy must be sustainable. Government consumption’s share of global GDP has risen from 11% to 14% over the past 15 years. In 2013, it reached its highest level since 1980. At the same time, government debt-to-GDP ratios have hit record highs in many countries.

In the long run, such elevated levels of expenditure (and corresponding levels of debt and deficit) are probably not sustainable, in particular, given other structural changes underway. For instance, demographic trends in many advanced economies pose challenges. Working age populations are growing more slowly, or in some countries, such as Japan, beginning to decline. Accordingly, the window of opportunity for mature economies to bring government debt levels  down to sustainable levels is gradually narrowing, owing to inexorable demographic shifts. 
However, fiscal restraint has also played a role in preventing economies from enjoying more robust growth and the virtuous circles that typically ensue in recovery. Equally, a form of “silent austerity” is to be found in the banking sector: increased financial regulation and associated restraint on private-sector credit supply.
Weak bank lending has been somewhat offset by capital markets activity. In the Eurozone, where the credit crunch has been the most protracted, banks have been disinter mediated as large companies have gone directly to the markets to access funding. Eurozone banks’ lending to corporates is down 4% year on year, but issuance of corporate debt is up 10% year on year. 
However, the problem is that bank lending still makes up
80% of the total loans to corporates. So, while the burden shouldered by corporate bond markets is increasing, it is doing so slowly.
Ok...."štednja"? Rezovi? Zato dodatna financijska regulacija lagano pritišće uvjete kreditiranja, što je štetno, kao obično za najmanje (SME) jer veliki su se preusmjerili na tržišno financiranje.
O budućnosti.... 
These new technologies can make the world economy more inclusive and more efficient, but they may also lead to significant dislocations. Mobile communications technology has the potential to bring 2–3 billion people into the world economy in the coming decade. 
Additive manufacturing, known as “3D printing”, could remove up to 90% of the waste from some manufacturing processes. At the same time, advanced robots, which can work for as little as USD 4 per hour, may eventually displace existing employment in manufacturing.

A recent study by the McKinsey Global Institute finds that these new technologies have the potential to generate a direct global economic impact in the order of USD 14–33 trillion per year in 2025. Our own simulations and estimates suggest that trend global growth could be 0.5 to 0.7 percentage points higher than in the absence of technological change, implying productivity gains comparable to those unleashed by the advent of the personal computer and internet revolutions of the 1990s.

They include innovations in a number of areas, but three sectors stand out: information and communications technology (ICT), manufacturing processes, and energy extraction.
In manufacturing, efficiency gains include the deployment of more advanced robotics alongside recent advances making it more practical and profitable to substitute capital for human labor. Low-cost robots can change manufacturing by increasing precision and productivity without incurring higher costs. Further efficiencies can be exploited with the use of 3D printing, which reduces waste in manufacturing, improves precision of design, and shortens complex supply chains. 
The US Department of Energy anticipates that 3D printing could save more than 50% of energy use compared to today’s existing manufacturing processes. The shale revolution will exert further downward pressure on oil and natural gas prices, particularly if the technology is exported worldwide. 
Labor markets in manufacturing could be materially affected as capital in the form of robotics and 3D printing replace low and semi-skilled jobs. For some economies on the cusp of joining the global manufacturing and trading system (for example in South Asia, the Middle East, Africa and parts of Latin America), development could be threatened by the substitution of cheaper and more efficient capital for labor, and by the shortening of global supply chains.
Intermediary business models, including financial services, face significant challenges as a result of technology improving connectivity and increasing the opportunities for disintermediation.
9. Budućnost za Norveški rast možda nije toliko sjajna, no prepoznavanje problema je prvi korak ka rješenju. Kako je socijalna ekonomija ljude učinila sebičnijima, a bogatstvo povećalo efekt substitucije za radnike u Norveškoj? 
The trend is worrying the country’s policy makers and business executives. Norwegians work the third fewest hours in the developed world, according to the OECD. The hourly wage in manufacturing is the highest in the world, 40 per cent above Germany’s and about double that of the US, Japan, Italy or UK, according to the US Bureau of Labor Statistics. 
Kristin Skogen Lund, head of national employers’ organisation the NHO and a former executive at Telenor, the Norwegian telecoms group, says: “It’s almost inevitable when things are going well for so long. My own children, 14 and 11, have never grown up with anything other than affluence. Of course it does something to us.”
“When politicians say everything is OK, that is a sign of a bubble situation.”


11. Moralne posljedice Mengeleova uspijeha...interesting stuff by Brian Caplan 

12. Posredništvo u financijskom izvještavanju - preko WSJ-a npr, nije dovoljno brzo za pojedine trgovce. Business Wire dostvlja reportove direkt, a ponekad i 50ms čini razliku: 


13. Monsanto ulazi u organsku proizvodnju...dok razni MartixWorld-ovi traže Vegetarijanskog bigfoota po Gorskom Kotaru


14. Da ne bi sve prošlo bez zavjere...evo tekst o recesija zabavi na kojoj se bankari rugaju radnom narodu. 

15. No i penzići se znaju zabavljati, i to Goldman Sachs narco style partijima. Kokain osigurava vječnu mladost.

16. Kako je kip Sotone završio u parku. Hint: ego američke verzije Merzel Lovirć.

17. O nasilnoj podlozi marksizma.

18. Jedan od niza tekstova Banka.hr o 2. mirovinskom stupu.

19. Cronomy o Liniću.

20. Njemačka underground ekonomija nastavlja rast.

21. Nakon 20 godina trpanja regulacija, zakona, idealnih mjera za krastavce, fiksiranja cijena, centralnog planiranja, ograničavanja snage usisavača i borbi protiv ovakvih i onakvih žarulja, EU se čudi što su njihove intervencije ljude otjerale u sivu zonu (pogledaj 17.) ili omogućile rast korupcije davajući birokratima u ruke moć, a velikim industijskim grupama lobiste u Brusselesu. I kao glavni problem je što im u ruke zbog toga ne dolaze milijarde poreza. Krug se zatvara tako da se dodaju nove regulacije, agencije i birokrati da se zaustavi korupcija. Samo pozivanje na moral bi imalo bolje rezultate nego to...korupcija je posljedica intruzivne države, što više prepreka postavi, to je više prilika za ponuditi mito. To ne znači da ga nadasve moralni birokrati moraju primiti.

22. Već je prošao dio posta o monetarnoj politici, ali ovaj članak ne zaslužuje tu sekciju. Tipični Francuzi, kad se i složim s njima o restriktivnoj politici ECB-a, oni krenu baljezgati o tečaju EUR-a i mogućnostima Francuskog izvoza. Neka pogledaju japanski saldo tekuće bilance da vidu kroz koji kanal će ići oporavak...

23. Kako se lego oporavio kupnjom licenci za Star Wars i druge heroje, pročitajte ovdje.

24. Dolazi ljeto, festivali lagano izbacuju lineupe za ovu sezonu. Članak iz prošle godine pita "Is Croatia Europe's best party destination?" Zanemarujući Ultra retard festival, prilično sam siguran da je lineup na RH obali prošle godine bio puno bolji nego Ibiza, izbjegavajući izlizana imena, prezentirajući nova imena. Bonobo u Areni u Puli, treba li više reći?